Сколько бы ни говорили руководители ЦБ РФ о высоких инфляционных рисках, финансисты всё равно не ждут повышения ключевой ставки. Некоторые даже допускают её снижение до конца текущего года.
Если судить по мнениям экономистов, прозвучавшим на конференции для институциональных инвесторов Investfunds Forum XIV, прошедшей в Петербурге в конце прошлой недели, ключевая ставка если и изменится до конца 2023 года с текущего уровня 7,5% годовых, то, скорее, вниз, до 7%.
Вместе с тем эксперты прогнозируют слабый рост ВВП РФ, в пределах 1%, и резкое замедление инфляции по сравнению с прошлогодним показателем 11,94%. Впрочем, с нынешних уровней около 2,3% годовых, которые фигурируют в майских сводках Росстата, аналитики прогнозируют существенный рост индекса потребительских цен.
Точка равновесия
Ключевая ставка в РФ не меняется уже более полугода. Все понимают, что текущая низкая инфляция объясняется эффектом высокой базы 2022 года и в ближайшие месяцы она неизбежно будет расти. Причём в случае смягчения денежно–кредитной политики (ДКП) рост этот может стать довольно резким и увести инфляцию гораздо выше целевого уровня Банка России, который составляет 4% годовых. По оценке Натальи Ващелюк, главного аналитика Совкомбанка, проинфляционные риски в РФ сейчас весьма велики, но пока они не транслируются в динамику потребительских цен.
“
"Если посмотреть на основные факторы издержек для российской экономики, то можно увидеть, что есть существенный рост, — констатирует эксперт. — Курс доллара вырос на 30% за последние полгода. Средняя номинальная зарплата растёт на 13% год к году, по данным Росстата. И это проинфляционный фактор не только со стороны спроса, но и со стороны предложения: у фирм растут издержки на оплату труда. Кроме того, мы можем вспомнить, что в декабре прошлого года произошла индексация тарифов как для населения, так и для бизнеса. И в итоге тарифы на электроэнергию, газ и тепло выросли примерно на 14% год к году. Это тоже должно транслироваться в потребительские цены с учётом производственной цепочки. Железнодорожные перевозки подорожали больше чем на 20% — тарифы индексировались постепенно в прошлом году и в начале этого года. Притом что мы переориентировали импортные поставки: раньше много импорта поступало из западных стран, теперь везём из Китая. Понятно, что цепочки удлинились и транспортные расходы увеличиваются".
По мнению аналитика, если учесть коэффициенты, с которыми перечисленные факторы должны влиять на потребительские цены, инфляция к концу года может достичь 8–10%. Но это только в том случае, если не будет сдерживающих факторов со стороны спроса. Сейчас эти факторы есть, прежде всего демографические, связанные с оттоком населения. Поэтому инфляция ведёт себя сдержанно. Но накопленный эффект со стороны издержек заставляет ЦБ РФ держать паузу в снижении ставки и даже говорить о том, что она может быть повышена.
“
"Если ставка будет снижена, то мы можем получить ситуацию бурного роста потребительского кредитования, — предупреждает Наталья Ващелюк. — Сейчас уже по итогам 4 месяцев 2023 года объём необеспеченных потребительских кредитов превышает уровень 2021 года. Может возникнуть нездоровая ситуация, когда весь этот накопленный навес издержек приведёт к существенному ускорению инфляции. Поэтому выжидательная позиция ЦБ понятна".
На взгляд эксперта, подобная позиция регулятора не слишком мешает экономике. Судя по статистике ЦБ РФ, объём корпоративных кредитов тоже растёт, то есть неизменность ключевой ставки не препятствует реализации инвестиционных проектов в тех случаях, где бизнес видит адекватную доходность. Так что снижение ставки вряд ли привело бы к ускорению рыночного роста. У бизнеса сейчас есть препятствия с других сторон, например санкционное давление и перспективы его усиления. Если перекроют взаимодействие российских компаний с дружественными странами, то это будет неблагоприятная ситуация для экономики.
С точки зрения сбережений населения тоже острой необходимости менять ставку нет. "Сейчас существенную часть тех доходов, которые растут быстрее, чем инфляция, если верить данным Росстата, население по–прежнему направляет в сбережения, — отмечает Ващелюк. — Неопределённость заставляет людей придерживаться сберегательной модели поведения. Ключевая ставка 7,5% обеспечивает доходность по вкладам на уровне 7%, если мы говорим про короткие вклады. А по вкладам на 3 года ставки могут достигать 9,5%. И получается, что с точки зрения формирования базы пассивов банковского сектора ключевая ставка тоже оптимальна".
Софья Донец, главный экономист по России и СНГ компании "Ренессанс Капитал", возразила коллеге, что рост курса доллара на 30% за полгода и не должен отражаться в росте цен, потому что прошлогодний курс 60 рублей за доллар не был заложен в импортные цены — импортёры закладывали в свои издержки существенно более дорогую валюту, свыше 70 рублей за доллар и свыше 80 — за евро. "Инфляционное давление низкое, давление со стороны издержек тоже низкое, и мне кажется, что Центральный банк России если не единственный, то во всяком случае один из немногих центральных банков, который при инфляции в два с маленьким хвостиком процента может на полном серьёзе разговаривать о том, что это очень опасно", — удивляется Софья Донец. С её точки зрения, если ЦБ и повысит ключевую ставку, то это лишь увеличит даунсайд по её последующему снижению.
Привычка к кризису
Позитивные прогнозы по динамике российского ВВП экономисты связывают вовсе не с улучшением внешних условий, резко ухудшившихся в прошлом году по геополитическим причинам, а с ускоренной адаптацией российского бизнеса к неблагоприятным факторам.
"В прошлом году достаточно серьёзное падение производства было в обрабатывающих секторах, но это, конечно, ситуация, которая возникла из–за санкций и ограничений, наложенных на импорт отдельных видов продукции в Россию, — напоминает Наталья Ващелюк. — В этом году по I кварталу мы видим, что падение объёмов производства по экономике не усиливается, хотя многие эксперты ожидали этого. Спад объёмов производства остался вблизи 2% год к году. То есть в целом ситуация и в тех секторах, где были проблемы в прошлом году, постепенно стабилизируется".
По мнению эксперта, в краткосрочном периоде ситуация должна остаться хорошей в добывающем секторе, в сельском хозяйстве, а также в строительстве, поскольку у населения России жильё остаётся одним из направлений инвестиций в связи с тем, что цены на него в период кризиса снижаются не так сильно, как цены на акции или облигации.
"Российская экономика в конце прошлого года и в начале этого достаточно серьёзный стимул, на мой взгляд, получила от роста бюджетного дефицита, — заявила Наталья Ващелюк. — С одной стороны, это, конечно, рост расходов, но с другой — дополнительный источник спроса в экономике. На мой взгляд, он более значим, чем восстановление потребления. По потреблению, если ориентироваться на данные Росстата, пока ситуация становится лучше, чем в прошлом году, но она хуже, чем в 2021–м".
Как считает Софья Донец, риск технологического упрощения российского производства в связи с санкциями в прошлом году реализовался лишь частично и снизился на дальнейшую перспективу. "Когда упрощается производство? Когда вы не можете ввезти технологические товары, — рассуждает она. — Ограничения на ввоз становятся мягче, чем можно было бы представить. Переключение на альтернативных поставщиков произошло весьма и весьма эффективно. А с другой стороны, много было доказательств того, что предприятия упрощаются в технологиях. Более 50% предприятий по различным опросам, в том числе по опросам Банка России, говорили о том, что они столкнулись с тем, что у них упрощаются технологии и снижается эффективность. Кроме того, они говорили о более частых поломках, дополнительных издержках. То есть такой технологический аспект частично реализовался, а частично, наверное, уже не реализуется за счёт восстановления импорта".
Аналитик опасается, что темпы восстановления импорта и тот факт, что Россия начала активно завозить товары из стран, где рабочая сила дешевле российской по соотношению "цена/качество", станут среднесрочным вызовом для импортозамещения.
Среди актуальных проблем для российской экономики Софья Донец также упомянула сохранение радикальной неопределённости в том смысле, что на столе остаются, пусть даже с небольшими весами, некие диаметрально противоположные сценарии — как очень хорошие, так и очень плохие, которые заставляют людей фокусироваться на стратегиях, тоже часто радикально противоположных. Например, одновременно возникают разговоры как о масштабной приватизации, так и о тотальной национализации активов. В этих условиях кто–то из экономических субъектов обязательно растеряется и примет неэффективное решение, на котором позже обожжётся.
"На всё это накладывается очень высокий оптимизм, — добавила эксперт. — Мы сейчас видим, что индексы настроений бизнеса и потребителей находятся на максимумах за 10 лет, что катастрофически не вяжется с тем уровнем неопределённости, который до сих пор присутствует". Вместе с тем наличие супероптимизма, по словам Софьи Донец, это не обязательно признак того, что все потеряли голову. Возможно, это признак высокой адаптивности экономики к потрясениям: "прошли ещё один кризис, очень сложный, уже ничего не боимся".
Вторая, долгосрочная проблема — это проблема демографии, она существенно усугубилась за последний год. "Произошло снижение рождаемости и выбытие части населения среднего возраста, — отмечает эксперт. — И поскольку пока не придумали, как делать людей сразу пригодными для рынка труда, эта проблема останется с нами ближайшие 20 лет. И совокупное население, и трудоспособное население в России будет снижаться. Но с другой стороны, в ближайшие 10–15 лет в стране будет расти доля людей трудоспособных возрастов".
Третья проблемная зона — то, что Россия остаётся существенно зависимой от сырьевых рынков. Но и здесь, считает эксперт "Ренессанс Капитала", возможен определённый апсайд, поскольку во втором полугодии 2023 года не исключён отскок нефтяных цен вверх, связанный с соотношением спроса и предложения. "При пусть не самом ярком восстановлении спроса фактор предложения может сыграть балансирующую роль с учётом и запасов, и недоинвестированности отрасли, и действий ОПЕК", — полагает она.
На взгляд экономиста, 2023 год может быть началом бюджетной консолидации в РФ. Возможно снижение расходов если не в номинальном, то в реальном выражении. Сокращение нефтегазовых доходов вынудит правительство либо сокращать расходы, в том числе оборонные, либо повышать налоги, в том числе НДФЛ. Последнее возможно со следующего года, после окончания электорального цикла. Как вариант, могут быть увеличены госзаимствования.
