Почему Центробанк вряд ли снизит ключевую ставку в марте

Замедление инфляции в России до 0,6% в месячном исчислении в феврале — позитивный сюрприз после 1% в январе, но не гарантирующий понижение ставки на заседании ЦБ 18 марта. Складывается впечатление, что ослабление рубля во второй половине января практически не добавило инфляционного давления. Данные Росстата за февраль свидетельствуют о том, что с начала года инфляция в основном была вызвана ростом цен на продукты питания в результате введения санкций против Турции. Возможно, замедление роста цен говорит о том, что этот эффект уже исчерпан. По сравнению с февралем 2015 года в феврале 2016–го инфляция составила 8,1%, и мы ожидаем, что в марте она замедлится до 7,5%.

Однако, несмотря на позитивную динамику инфляции, мы считаем, что Центробанк РФ сейчас стеснен в действиях своим предыдущим жестким комментарием, сделанным по итогам январского решения о ставке. Полтора месяца назад регулятор грозил ужесточить монетарную политику из–за опасений по поводу роста угроз финансовой стабильности и усиления инфляционных рисков. После такого комментария снижение ставки в марте вызвало бы недоумение на рынке и негативно сказалось бы на возможностях ЦБ контролировать ожидания. Таким образом, мы ожидаем, что регулятор будет смягчать свою риторику, однако ставку менять не будет.

Альтернативным решением видится снижение уровня долларизации банковского сектора. Для этого с 1 апреля ЦБ повышает нормативы обязательных резервов по валютным корпоративным депозитам с 4,25 до 5,25%. На этот источник фондирования на российском рынке приходится $190 млрд, а совокупный же объем розничных и корпоративных вкладов в валюте в российских банках превышает объем валютных кредитов на $110 млрд. Незначительное повышение нормативов по обязательным резервам вряд ли приведет к сильному снижению валютных пассивов. Однако этот шаг ЦБ говорит о намерении регулятора снизить волатильность курса рубля и подготовить почву для дальнейшего понижения ставки. Мы все еще считаем, что ставка не изменится в этом году, но этот сценарий теперь менее реалистичен. Вероятность переноса сроков повышения ставки со стороны ФРС США, судя по всему, возрастает, и давление на курс рубля смягчается. Мы считаем, что II квартал 2016 года может стать окном возможностей для понижения ставки. При этом инфляционные риски, связанные с бюджетной политикой, которые сейчас сложно оценить из–за неопределенности электорального цикла, могут заставить ЦБ занять выжидательную позицию.

С точки зрения динамики валюты текущий курс является близким к фундаментальному значению валютного курса, соответствующего уровню цен на нефть в $30 за баррель в этом году. Таким образом, дальнейшее укрепление курса рубля будет создавать благоприятные возможности для увеличения валютных позиций. Безусловно, необходимо принимать в расчет временные горизонты финансовых решений: на конец года мы сохраняем прогноз 80 рублей за доллар, так как повышение ставки ФРС и риски замедления Китая еще не учтены рынками в полной мере.