Массовые дефолты на рынке облигаций не исключены, но инвесторам стоит их опасаться не ранее 2025 года.
В 2024 году произошли уже несколько первичных дефолтов эмитентов долговых бумаг. Как отмечает агентство "Эксперт РА", причинами стали не процентные риски, а корпоративные и действия различных регуляторов.
Дефолты и технические дефолты (нарушения сроков выплаты купонного дохода) зафиксированы по выпускам компаний "КИВИ Финанс", РКК, "О1 Пропертиз Финанс", "Кузина", "Ника", "Фабрика Фаворит", Росгеология, "Селлер", и "Завод КЭС".
Наиболее рискованные отрасли
Три из перечисленных компаний столкнулись с блокировкой счетов со стороны ФНС.
“
"За последние 2 года мы увидели уже 10 дефолтов и три технических дефолта, при этом риски в системе только нарастают. Отчёты компаний за 9 месяцев 2024–го показывают, что не всем удаётся компенсировать рост стоимости фондирования, — говорит руководитель отдела клиентского сервиса ИК “Иволга капитал” Владлена Матвеева. — Под угрозой наиболее закредитованные компании, а также те эмитенты, которым требуется рефинансирование в 2024–м или следующем году".
На конференции "Эксперт РА" более 70% опрошенных заявили, что ожидают волну дефолтов в 2025–2026 годах.
“
"Соглашусь с консенсусом рынка, что риски банкротств возросли. Среди причин можно выделить как продолжительность периода высоких ставок (последние прогнозы ЦБ РФ указывают на то, что и 2025 год не будет лёгким для эмитентов в плане рефинансирования долгов), так и продолжающийся процесс перестройки экономики, что на уровне непосредственно эмитентов выглядит как потеря рынков сбыта, необходимость в замене поставщиков, проблемы с платежами и т. п.", — перечисляет управляющий активами "БКС Мир инвестиций" Григорий Тетерин.
"Дефолтность в 2025 году вырастет, причём под ударом не только наиболее рискованный сегмент, но и крупные заёмщики с высоким уровнем долговой нагрузки, — отмечает Владлена Матвеева. — Мы уже увидели дефолт “Росгеологии” с рейтингом А– и собственником в лице государства, и это может быть предвестником проблем в аналогичных компаниях".
По оценке экспертов, наиболее рискованными сейчас являются те отрасли, в которых рост ставок имеет наибольшее влияние на спрос, например недвижимость (в первую очередь жилая) или лизинг. Также к зоне риска относят бизнесы, обладающие сегодня наибольшей долговой нагрузкой. Прежде всего это торговля, целлюлозно–бумажная промышленность, сельское хозяйство, ретейл.
"Неправильно оценивать отрасли в целом. Рынок очень неоднороден, и нужно изучать каждого эмитента в отдельности, — замечает Владлена Матвеева. — Иногда “плохая” отрасль приводит к росту доходностей по облигациям даже надёжных компаний, и это может давать интересные инвестиционные идеи".
“
"Стараемся держаться подальше от компаний с высокой долговой нагрузкой. И желательно, чтобы у компании было достаточно кеша, — дал простой совет инвесторам в своём телеграм–канале инвестбанкир Евгений Коган. — Следим за динамикой долговой нагрузки. Если наблюдаем тенденцию роста — избавляемся. Если же, напротив, идёт снижение при нынешних условиях — это хорошо".
Рост объёмов размещений
Сохранение жёстких денежно–кредитных условий на длительный период, на что неоднократно намекал ЦБ РФ, уже создало риски для закредитованных компаний. По мере приближения срока погашений или оферт по облигационным выпускам в 2025 году такие эмитенты столкнутся с пересмотром ставок фондирования. Однако именно такие эмитенты сейчас активно размещают всё новые и новые облигационные выпуски.
"Наиболее уязвимая категория — с рейтингом от ВВВ+ до В–, для которой риски рефинансирования, как правило, стоят острее и увеличение процентной ставки может служить непростым бременем, — существенно нарастила объёмы размещений", — говорится в исследовании агентства "Эксперт РА".
По его подсчётам, за 9 месяцев текущего года объём долговых выпусков этой категории составил 141 млрд рублей, что в 1,7 раза больше, чем за аналогичный период прошлого года (82 млрд). В целом, по данным Cbonds, объём рынка корпоративных облигаций к началу октября достиг 28,35 трлн рублей, увеличившись на 12% с начала 2024 года.
Сейчас розничные инвесторы сравнивают ставки купонов новых облигационных выпусков со ставками по депозитам. На рынке есть предложения с купонами по 27% годовых, но это — эмитенты высокого риска. От прошлых выпусков с купонами ниже текущей ключевой ставки инвесторы стараются избавиться. В результате, по оценке "Эксперт РА", на конец сентября 2024 года агрегированные уровни доходностей для эмитентов категории ruBBB+ и ниже на рынке облигаций достигают 27%.
В целом статистика размещений за 10 месяцев 2024 года выглядит позитивно, корпоративный сегмент занял на 22% больше, чем в прошлом году. Однако ситуация в целом не отражает рисков, которые уже начали накапливаться. Так, например, в этом году Минфин отменил больше аукционов по ОФЗ, чем за последние 9 лет. Госдолг практически не размещается, и Минфину придётся пересматривать планы по заимствованиям в сторону уменьшения.
“
"Из корпоративных заёмщиков тяжелее всего приходится относительно небольшим компаниям с рейтингами до ВВВ, там уровень доходностей перевалил за 30%. Для инвестора эти цифры уже выглядят привлекательно, даже с учётом рисков, но далеко не каждый эмитент может себе позволить такой долг", — полагает Владлена Матвеева.
"Многие инвесторы стали осторожнее относиться к участию в первичных размещениях, что приводит к тому, что эмитенты могут откладывать размещения или пересматривать ориентиры спредов в большую сторону, — подчёркивает Григорий Тетерин. — Например, недавний “Акрон”, который изначально маркетировал свой флоатер по уровню “ключевая ставка + не более 1,5 п. п.”, а в итоге финальный ориентир составил 1,75 п. п.".
С середины октября аналитики фиксируют сильное расширение спредов для корпоративных заёмщиков и параллельно с этим — снижение ликвидности. Рыночного спроса остаётся не так много, он концентрируется в инструментах денежного рынка и на депозитах. Это вынуждает эмитентов откладывать размещения или пересматривать ставки в сторону увеличения. Эмитенты хотели бы поспешить, но рынок этого не позволяет, большинство инвесторов ещё осмысливают новые рыночные условия.
“
Как таковой волны дефолтов мы не ждём, верим, что большинству эмитентов удастся справиться со взятыми обязательствами, в том числе через реструктуризацию долга. Однако точечных дефолтов исключать мы не можем. Сейчас повышенным спросом у инвесторов пользуются короткие выпуски — от 1 до 12 месяцев. Прогнозировать дальше пока проблематично. Безусловно, важна ставка дохода, но с учётом дороговизны денег важно понимать, справится ли эмитент с повышенной долговой нагрузкой. Сами эмитенты занимают скорее выжидательную позицию, нежели совсем отказываются от идеи привлечения средств через выпуск облигаций. Альтернатив на рынке не много.
Дмитрий Целищев
управляющий директор инвесткомпании "Риком–Траст"
“
Пока серии банкротств мы не видим, но риски растут, особенно в секторе высокодоходных облигаций, так как малому и среднему бизнесу тяжелее переносить рост процентных расходов, чем крупному бизнесу. Изменились параметры выпусков: всё чаще предлагают инструменты с плавающими ставками (флоатеры), эмитенты не хотят занимать средства на 3–5 лет по фиксированной ставке, потому что ждут снижения ключевой на этом отрезке времени. Наиболее рискованны компании с высокой долговой нагрузкой, поэтому розничному инвестору лучше покупать облигации крупных компаний с рейтингом AA и выше.
Кирилл Климентьев
аналитик "Цифра брокер"
